2.4. Futures Sözleşmelerinin Fiyatlandırılması

Bütün döviz futures işlemlerine kotasyon ABD Doları karşılığı yapılmaktadır. Bu, futures işlemi yapılan para biriminin vadesindeki ABD Doları karşılığını göstermektedir.

Serbest piyasalarda tüm ürün fiyatları temel arz ve talep güçlerinin etkileşimi ile belirlenmektedir. Özellikle etkinlik düzeyi yüksek olan piyasalarda spot fiyatların belirlenmesi, haberlerin beklentileri, beklentilerin alma ve satma kararlarını etkilemeleri ve alma ve satma kararlarının da piyasada fiyatları değiştirmesi şeklinde gerçekleşmektedir. O nedenle arz ve talep güçleri, spot ürün fiyatlarını etkileyen en önemli mekanizmadır. Tüm spot ürünlerin fiyatları piyasadaki arz-talep koşullarına bağlı olarak değişmekle birlikte farklı ürünlerde arz ve talebi etkileyen koşullar farklı olmaktadır. Futures sözleşmeleri spot ürünlerden türetilmiş olduklarından, futures piyasalarında özellikle spekülasyon amaçlı faaliyet göstermeyi düşünen aktörlerin, altta yatan spot ürünün arz-talep güçlerini yakından tanımaları önemli bir zorunluluktur. Bu nedenle döviz futures sözleşmeleri üzerine spekülasyon yapmayı düşünen bir kişinin, spot kurların belirlenme kuramı ile yakından aşina olması gerekmektedir.

Futures fiyatlarını, gelecek vadedeki spot piyasalara olan arz ve talep oluşturmaktadır. Bu nedenle de bu fiyatların belirlenmesinde spot ürünün ileri vadeye taşıma maliyeti ve arbitraj faktörleri önemli rol oynamaktadır(Erdoğan, 2. Basım, s:90).

2.5. Futures Piyasalarını Kullananlar ve Amaçları

Bu piyasaların en önemli işlevi risk yönetimidir. Futures piyasaları, herhangi bir ürünün ileri bir vadede belirli sabit bir fiyat üzerinden teslimatını garanti ederek, ileride olabilecek spot fiyat değişmelerine karşı bu ürünü alacak ve satacak tarafların riskini ortadan kaldırmaktadır. Futures piyasaları, spekülatör ve arbitraj amacıyla işlem yapanların yanı sıra, sanayi kuruluşları ve portföy yöneticileri tarafından hedging ve bankalar tarafından aktif/pasif yönetimi amacıyla kullanılmaktadır.

Bankalar ve finansal kuruluşlar diğer kuruluşlara oranla çok daha fazla faiz ve döviz riskine sahiptirler. Bankaların karları, müşterilerden borçlanarak elde edilen fonların, daha yüksek faizlerle satılmasından oluşmaktadır. Fon maliyetlerinin yükselmesi, buna karşılık plasman faizlerinin yükseltilmemesi durumunda bankanın kar imkanı ortadan kalkmaktadır. Böyle durumlarda sıkıntı yaşamamaları için, faiz farklarını mali futures piyasalarına girmek suretiyle yönetebilme imkanı bulunmaktadır. Bunun dışında swap ürünü satabilmek için her zaman karşı taraf bulamayan banka, bir süre için kendisi karşı taraf olmakta ve pozisyonu üzerinde taşımaktadır. Buna swap depolanması da denmektedir. Swap’a karşı taraf buluncaya kadar, üstlenilen faiz riski mali futures piyasalarının kullanılması ile hedge edilebilmektedir. Bankalar müşterilerinin istekleri doğrultusunda mali ve mal piyasalarında futures işlemlerine aracılık etmektedirler. Portföy yöneticileri, kamu kuruluşları, belediyeler, mali futures kontratları satarak ileride meydana gelebilecek faiz artışları ve buna bağlı doğacak yüksek borçlanma maliyetlerini hedge etmek imkanına sahiptirler(Erdoğan, 2. Basım, s:92).


III. OPTIONS


Gerek vadeli teslim sözleşmeleri gerekse borsaya bağlı gelecek sözleşmeleri ilerde yapılacak döviz işlemine uygulanacak kuru bugünden belirleyerek kur riskini önlerler. Ama bunların hiçbirisi müşteriye sözleşme yapıldıktan sonra onu yerine getirmeme hakkı vermez. Oysa ilerdeki tarihte spot kur daha uygun ise müşteri, sözleşmeyi bir yana bırakıp o günkü spot piyasada işlem yapmak isteyebilir. Döviz opsiyonları bu ihtiyaçtan doğmuştur(Seyidoğlu, 1997, s:113). Bu nedenle de gelecek anlaşmalarından daha esnektir; satın alan opsiyonu kullanmak zorunda değildir(Yüksel, 1999, s:228). Bu sözleşmeler hem örgütlü borsalarda, hem de borsa dışında yapılmaktadır.

Döviz opsiyonları, 1970’li yılların ortasından itibaren firmaların ve bankaların artan ölçülerde karşılaştıkları döviz kuru risklerini ortadan kaldırmak amacıyla geliştirilmiş hedging yöntemleri arasında önemli bir yer tutmaktadır(Apak, 1992, s:31).

Döviz opsiyonları alış ve satış opsiyonu biçiminde kendisini göstermektedir. Belli bir yabancı parayı belirli fiyattan (ulusal para olarak), öngörülen sürede satın alma hakkı doğuran sözleşmelere döviz alış opsiyonu, Tersine bir yabancı parayı sabit fiyattan belirli sürede satma hakkı doğuran sözleşmelere de döviz satış opsiyonu denilmektedir(Seyidoğlu, 1997, s:113).

Uygulama süreleri açısından döviz opsiyonları ikiye ayrılırlar. Birinci sistemde sözleşmeler ancak öngörülen sürenin dolduğu tarihte uygulamaya konulabilirler. Bu sistem Avrupa opsiyonu olarak bilinir. İkinci sistemde sözleşmeler, ait oldukları süre içinde istenilen bir tarihte uygulanabilirler. Yani sürenin bitişini beklemeye gerek yoktur. Buna da Amerikan opsiyonu denilir. Bu yöntem kuşkusuz ki birinciye göre daha büyük bir esneklik sağlar(Seyidoğlu, 1999, s:356).

Sözleşmede belirtilen ve opsiyonun hangi fiyattan uygulanacağını gösteren fiyata, uygulama fiyatı veya temel fiyat denilir. Opsiyonun yerine getirilmesine karar verildiğinde esas alınacak fiyat budur. Sözleşme yapıldığındaki günlük kur temel fiyat alınabileceği gibi başka kurlar da alınabilir. Ancak ödenecek primlerin tutarı da buna göre değişecektir(Seyidoğlu, 1997, s:113).

3.1. Tarafların Beklentileri

Hisse senedi piyasalarında olduğu gibi, opsiyon piyasalarındaki fiyat hareketleri de ayılar ve boğalar olarak sınıflandırılabilir. Ayılar fiyat düşüşlerini, boğalar fiyat artışlarını anlatır. Tarafların benimsedikleri stratejiler fiyatlar üzerindeki beklentilerini yansıtacaktır. Beklentiler, kuvvetli ayı beklentisi veya kuvvetli boğa beklentisi, hafif ayı beklentisi veya hafif boğa beklentisi, tamamen meyilsiz olarak tanımlanmaktadır. Burada meyilsiz strateji, durağan bir piyasa beklentisinin stratejisidir(Apak, 1992, s:32).

3.2. Borsa Opsiyonları

Döviz opsiyonu borsalarının ortaya çıkışı çok eskilere gitmez. ilk kez 1982 yılı Aralık ayında ABD’de Philadelphia Menkul Kıymetler Borsası’nda döviz opsiyon sözleşmeleri uygulaması başlatılmış ve kısa sürede Amsterdam, Chicago ve Montreal gibi örgütlü borsalar da aynı hizmeti vermeye başlamışlardır.

Borsa opsiyonları döviz cinsleri, uygulama fiyatları, en düşük döviz miktarları, vadeleri ve bitiş tarihleri yönünden standart nitelikteki sözleşmelerdir. Philadelphia Opsiyon Borsası’nda işlem gören dövizler şunları kapsar: Avustralya doları, İngiliz sterlini, Kanada doları, Fransız frankı, Alman markı, Japon yeni, İsviçre frankı ve ECU. İşlem yapılabilen en düşük para miktarları da gelecek sözleşmeleri için öngörülen miktarların genellikle yarısı dolayındadır.

Opsiyon sözleşmelerinin standart vadeleri 1, 3, 6, 9 ve 12 aydır. Bir sözleşmenin bitiş tarihi de Mart, Haziran, Eylül ve Aralık aylarından birinin üçüncü Çarşamba günüdür.

Opsiyon sözleşmesi, sahibine öngörülen miktarda dövizi alıp almama veya satıp satmama esnekliği sağlar. Böyle bir hak ise parasal değere sahiptir. Diğer bir deyişle, opsiyon sözleşmesi sahibinin bu sözleşmenin içerdiği esneklikten dolayı bir prim ödemesi gerekir. Bu ödemeye opsiyon primi veya opsiyon fiyatı denir ve bu miktar opsiyonun maliyetini ifade eder. Opsiyon borsasında primler genellikle döviz birimi başına alınan sabit bir miktardır.

Opsiyon sözleşmesinin, sahibine hangi fiyattan döviz alma veya satma hakkı vereceği sözleşmede belirtilen uygulama fiyatına veya temel fiyata bağlıdır. Genellikle günlük kur temel fiyat olarak alınır; ama bu zorunlu değildir. Temel fiyat için birden fazla kur arasından seçim yapılabilir. Her birinin ifade ettiği değer farklı olduğu için ödenecek primler de farklı olur(Seyidoğlu, 1997, s:113).

3.2.1. Kullanım alanları

Döviz opsiyonları ilk olarak ihracatçı ve ithalatçı gibi dış ticaret firmalarını kur riskine karşı korumada kullanılabilirler. Ancak sözleşmenin süre ve miktar yönünden standart olmaları bu olanağı bir ölçüde sınırlandırır.

Döviz opsiyonlarının diğer bir kullanım alanı ise kendisini dış mali yatırımlarda gösterir. Dış yatırımcının kur değişmeleri dolayısıyla önemli ölçüde kazanca girdiği ancak henüz yatırımın süresinin dolmadığı bir durumda yatırımcı kazancını yurda getiremeyecektir. Böyle bir durumda yatırımcı kurlarda ters yöndeki bir gelişme nedeniyle kazancını kısmen veya tamamen kaybedeceği endişesi içinde olacaktır. Dolayısıyla eğer bugünkü döviz kazancı devam ederse bunun ulusal para karşılığını sabitleştirmeyi isteyecektir. Bu kesin olmayan bir kazanç olduğundan yatırımcı aradığı esnekliği ancak döviz satış opsiyonu sözleşmelerinde bulabilir.

Diğer bir kullanım alanı ise firmalar için döviz giriş veya çıkış olasılığının bulunduğu, fakat bunun kesinleşmesinin zamanla belli olacağı durumlarda görülür. Örneğin bir Amerikan firması, bir Alman firmasını satın almak için ona mark cinsinden bir fiyat önerisi yapmıştır. Bu önerinin görüşülmesi ve karara bağlanması zaman alır. Bu süre içinde ise doların mark kuru değişebilir. Bu nedenle Amerikan firması eğer teklifte bulunurken yaptığı öneri tutarında bir DM alış opsiyonu sağlarsa kur değişme riskini önler ve yaptığı önerinin maliyetini sabitleştirmiş olur. Öneri kabul edilmediği taktirde, sözleşme uygulamaya konmaz, dolayısıyla her an geri dönme olasılığı vardır.

Opsiyon piyasaları aynı zamanda spekülatörlerin yoğun olarak faaliyette bulundukları piyasalardır(Seyidoğlu, 1997, s:116).

3.3. Borsa Dışı Döviz Opsiyonları

Döviz opsiyonu işlemleri borsa dışı piyasalarda da yapılabilir. Hemen hemen tüm mali merkezlerdeki ticaret ve yatırım bankaları müşterilerine bu tür hizmetler sağlarlar. Fakat borsa dışı piyasa özellikle Londra ve New York’ta yoğunlaşmıştır. Bu merkezlerde hemen hemen tüm büyük paralar üzerinden opsiyon işlemleri yürütülmektedir.

Borsa dışı piyasalarda opsiyon sözleşmelerinin miktar, temel fiyat, bitiş tarihi gibi koşulları standart olmayıp pazarlığa tabidir. Fakat uygulamada bu sözleşmelerin genellikle yuvarlak miktarlar üzerinden yapıldığı görülmektedir. Süreleri ise 2 ile 6 ay arasında değişir. Ancak 1 yıldan uzun vadeli olanlarına da rastlanılmaktadır.

Borsa dışı piyasanın iki bölümü vardır. Birisi müşteriler ile bankalar arasındaki ilişkileri kapsayan “perakende opsiyon piyasası”dır. Bu piyasa, genellikle kur değişmelerine karşı güvence için döviz alış ve satış opsiyonu sözleşmesi yapan ticari işletmeleri kapsar. İkincisi ise ticari bankalar, yatırım bankaları ve uzmanlaşmış ticari firmalar arasındaki ilişkileri kapsayan “toptan piyasa”dır. Bu piyasa ise borsa dışı interbank işlemlerini veya örgütlü borsalardaki işlemleri kapsayabilir.

Döviz opsiyonlarında interbank piyasası, bankaların müşterileri ile işlemlerinden kaynaklanan eksik veya fazla pozisyonları ters yöndeki işlemlerle denkleştirme amacına hizmet ederler. Ayrıca bankalar bu mekanizma ile opsiyon alanında spekülatif pozisyonlar da alabilirler.

Perakende müşteriler arasında dış ticaret şirketleri ile döviz portfolyosu oluşturan büyük mali kurumlar bulunabilir. Bunlar aslında organize borsalardan da opsiyon sözleşmeleri alabilirler. Fakat ihtiyaçlarına daha iyi cevap verdiği durumlarda bankaları tercih edebilirler. Çünkü banka dışı piyasada miktar, temel fiyat, bitiş tarihi ve döviz cinsleri açısından uygun sözleşmeler düzenlenebilmektedir.

Borsaya bağlı opsiyonlardaki gelişme, borsa dışında özellikle interbank piyasası üzerinde daha çok standartlaşma yönünde bir etki doğurmaktadır. Nitekim bazı bankalar opsiyon borsalarındaki bitiş tarihleri ile uyumlu olması için borsa dışı sözleşmeleri Mart, Haziran, Eylül ve Aralık aylarının üçüncü Çarşamba’sına göre düzenlemeye başlamışlardır(Seyidoğlu, 1997, s:117).

3.4. Opsiyon Sözleşmesinin Değeri

Bir opsiyonun değeri teorik olarak Asli değer ve zaman değeri olmak üzere iki bölümden oluşur.

Asli değer, opsiyon sözleşmesinin şu anda uygulanmış olması durumundaki değeridir. Opsiyon ancak kazanç olduğu durumlarda asli değere sahiptir. Opsiyonun ne ölçüde kazançta olduğu yani asli değerin büyüklüğü temel fiyat ile spot kurun farkına eşittir.

Asli değerin üzerinde opsiyonun alabileceği her hangi bir değere sözleşmenin zaman değeri denir. Bir piyasada opsiyonun satılabileceği en düşük fiyat hiç değilse onun asli değeri olmalıdır. Alış opsiyonlarında temel fiyat cari spot kurdan ne oranda düşükse opsiyonun piyasa fiyatı o kadar yüksek olur. Satış opsiyonlarında ise durum bunun tersidir.

Opsiyonun değerini belirleyecek etkenler kısaca şunlardır:
- Spot kura oranla temel fiyat
- Sözleşmenin bitişine kadar kalan süre
- İki para üzerindeki faiz oranları
- Söz konusu yabancı paranın değerindeki değişkenlik
- Belirli bir opsiyon türüne olan arz ve talep

Opsiyon alış veya opsiyon satış sözleşmeleri borsada veya borsa dışındaki satıcılarla yapılır. Bir opsiyon alış sözleşmesinin satıcısı Amerikan opsiyonunda sözleşmenin süresi içinde, Avrupa opsiyonunda sözleşmenin bitiş tarihinde, ilgili dövizi satmaya hazır duruma getirmelidir. Satış sözleşmesinin satıcısı da bunun tersine bu dövizi almaya hazır olmalıdır.

Borsada yapılan işlemler kuşkusuz daha güvenlidir. Çünkü borsa, satıcıların alıcılara sorumluluklarını yerine getirmelerini garanti eder. Bunu sağlamak için de bazen satıcıların borsada bir marj hesabı oluşturmaları zorunluluğu getirilmiş olabilir. Opsiyon satıcıları opsiyon primlerinin belirli bir yüzdesi kadar bu hesaba teminat yatırırlar.